基础设施建设及产业投资过热才是通胀根源，应通过加息将实际借贷成本由负变正

表面来看,最近几个月过8％的通货膨胀率是被食品价格上涨拉动的。其中最突出的是猪肉价格,上个月猪肉价格同比上涨了69％。这样一个印象，导致决策层采用了着力于供给面的政策措施,并期望猪肉供给的周期性恢复会带来通货膨胀的下降。
　　
我们认为这个出发点是不对的。固然,猪肉价格上涨是由于去年猪肉生产下降了9％,看起来像是典型的供给冲击。但除了猪蓝耳病等疫情因素之外,猪肉生产的下降很大程度上反映了年轻一代农民在养猪和进城打工两者之间的权衡。他们发现，养猪的机会成本在城市基础建设和产业部门打工收入快速增长的背景下大大提高了。每年修建12亿平方米的新房和装配5亿部手机需要大量的人力。这使得即使是在每年有1000万农村人口涌入城市的背景下，短期劳动力市场仍然显得非常景气。因此，短短几年，工资提高了15％左右，远高于过去10年的平均数——9％。这两方面的因素导致与进城务工相比，养猪显得利润微薄。于是成百上千万农民选择了进城,并由此而造成劳动密集型农业生产的萎缩,而以家庭经营、小规模饲养为特点的养猪业首当其冲。
　　
基础设施建设及产业投资的过热，同时也推动中国成为全球石油及其他大宗商品增量需求的主要贡献力量。高油价刺激了生物燃料的生产,抬高了玉米的价格,而玉米正是养猪的主要饲料。不仅如此,由于可耕地数量的下降，导致玉米价格的上涨，进一步传导到其他粮食作物。
　　
归根结底,基础设施建设及产业投资的过热才是通胀的根源。找到了问题所在，就明白抑制通胀最根本的，还是要进一步加强紧缩政策的力度，将经济增长速度控制在9％的正常水平。事实上，对过度减速的担忧，也是决策者面对经济是否应全面“刹车”问题犹豫不决的原因之一。这反映了决策层“经济增长第一”的观念。鉴于每年新增1000万就业人口的压力，这一观念是容易理解的。但决策层应当认识到，如果通胀继续上扬，同样会影响到经济增长和社会稳定。因而在抑制通胀与保经济增长这两个目标之间的政策平衡，是中国未来几年能否避免经济“硬着陆”的关键所在。
　　
出口增长放缓带来的外需下降尽管有帮助，但是作用不大。人民币加速升值也并不像很多人所预想的那么有效。由于中国对商品的需求规模巨大，已经在国际商品市场上拥有了实际定价权。因此，通过人民币升值而使商品成本降低，会使对大宗商品的需求继续增长，从而推高国际市场价格。升值还会吸引更多热钱涌入，增加货币供应量，推高通胀。
　　
信贷额度控制和提高存款准备金率，仍将是抑制通胀的主要政策手段。但我们认为，应通过加息将实际借贷成本由负变正。因为正是信贷成本为负数，使前期出台的大量紧缩政策作用不明显。但美国大幅降息，已经使中美两国利差扩大至超过2个百分点。因此，央行担心提高利率会吸引更多投机资本流入，从而加剧通胀。事实上，已经有大量证据表明，热钱流入已经增加。一季度外汇储备增长同比上升40％。这也解释了为什么央行今年到目前为止，对于使用利率调控手段仍然保持谨慎。至少在找到解决热钱流入问题的办法以前，这种谨慎态度很难改变。
　　
打破这种政策僵局的有效办法，可能是加强对资本流入的管制。例如，通过征收法定准备金对资本流入进行临时管制（相当于将这部分资金锁定一段时间而不用付任何利息），基本上相当于征收一个临时税，这项措施对投机资本的影响大于长期投资资本，因为长期资本对短期收益没有那么敏感。尽管其他新兴市场国家近期的经验表明，这种措施的效果往往不能持久，但至少可以在短期内抑制热钱的流入。这一措施可能会引来部分外国投资者的指责，尤其是在中国改革开放30年之际，有点略显不合时宜，但考虑到运用利率手段抑制总需求来对付通胀的有效性，这点代价是值得付出的。（作者为汇丰银行中国区首席经济学家）