最近大陆和香港股市已经纷纷跌到了去年8月的水平,大陆房地产价格也开始出现回调,资产通胀的情况出现了明显的缓解.如果世界经济减速造成中国出口放缓,这本身就可以帮助中国经济软着陆.中国央行如果对经济猛踩刹车,倒有把中国经济拖垮的危险.美国减息以後,中美利率已经倒挂了,这也限制了中国央行的减息空间.

华尔街经济学家们一直认为,中国政策制定者低估了美国经济衰退给中国带来的影响.美联储打破常规,在911以後第一次在非正式会议期间减息,显示了他们对美国经济的担心程度,值得中国领导人参考.如果全球经济陷入衰退,中国甚至可能面对通货紧缩的风险.过去很长一段时间内,中国依靠投资增加产能来拉动经济增长,并成功将多馀的产能出口.但如果全球对中国制造产品的胃口变小,中国不得不自己消化这些过剩的产能.

比较中美两国的利率周期可以发现:虽然从大体趋势上基本保持一致,但中国的降息周期总是滞後于美国一年左右,这大概是因为外需放缓对中国经济的负面影响需要一段时间.譬如美国95年开始降息,中国96年开始降息.科技股泡沫破灭导致美国01年开始大幅降息,中国只在02年降息一次.91-93年期间是一个例外,美国持续降息,但中国不仅没有降息,反而因为食品大涨带来的高通胀而大幅加息.所以,断言中国加息周期已经结束还为时尚早.

**亚洲难以单飞**

在最近一两年内,学术界和业界热烈争论,亚洲股市是否已经与美国脱钩.从最近两周亚洲市场的狂跌来看,亚洲不仅没有脱钩,而且还是跟着美国亦步亦趋.这体现在本周一美国休市期间,亚洲市场明显缺乏方向,陷入了暴跌的真空.而美国周二降息後股市启稳,亚洲股市也就跟着暴涨.

亚洲股市的这种表现并不应该让人感到奇怪.在过去五年内,亚洲资本市场的规模猛增,市值相对经济总量的比例已经比五年前增加了两倍.亚洲市场的大扩张离不开欧美投资者的参与,当他们本国市场出现问题的时候,欧美投资者第一反应就是卖掉新兴市场的股票,反正这些投资升值不少.

换句话说,亚洲市场现在已经成为了欧美投资者的自动取款机,这就使得亚洲市场的波动甚至超过美国,虽然那里才是房地产市场风波的地震中心.亚洲金融市场日益融入国际金融大环境,它们也就不得不承受更多的风浪.

亚洲经济也尚未和美国脱钩.虽然亚洲区内贸易已经占据它们贸易总量的一半左右,但事实上这些贸易中有一大部分的最终目的地还是欧美.如果亚洲在经济和金融层面都不能和美国脱钩,那不可避免的是,它们在政策上也必须参考外国央行的做法.

**静观其变,对症下药**

这不是说美联储怎麽做,亚洲央行就应该跟着,因为毕竟他们面对的问题还是不同的.美国面对经济衰退的风险,而亚洲的问题只不过是经济放缓,而且通胀还是居高不下.受猪肉等食品价格上涨的影响,中国去年消费价格指数(CPI)一路走高,11月更是创出近11年来的新高.

中国目前CPI的持续上升,既有需求拉动,也有成本推动的因素.一方面,随着外需的放缓,CPI将逐步回落,央行再继续加息的意义就不大.但中国CPI上涨也有明显的供给短缺导致的成本推动特徵,如粮食、原油及其他原材料价格的上涨,以及人工成本的上升.这就需要央行继续加息,来改变负利率.

和美联储不同,中国货币政策制定者除了利率以外,还有不少其他工具.如果担心出口增速大幅放缓,可以考虑减缓人民币升值的速度.如果希望通过刺激内需,来弥补外需放缓带来的负作用,央行可以放松信贷规模的控制.当然,中国货币政策也受到不少牵制,譬如汇率政策和外界因素.

如果说2007年是全球通胀年,那麽2008年就很有可能是滞胀年(stagflation).所谓滞胀,指的是通货膨胀和经济停滞的风险并存.市场普遍预期,在本月月底的议息会议中,美联储再次减息50基点的概率相当高.这将继续给包括中国在内的亚洲央行带来难题,究竟是跟还是不跟?亚洲央行最好还是等等看,美国降息和刺激经济的举措究竟有多大用处,再来给本国经济对症下药.