对批评人士而言，现在是“伯南克对策”(Bernanke put)时代——人们认为，正如格林斯潘任内一样，在伯南克的领导下，美联储也将随时准备拯救华尔街。交易商因美联储将短期利率下调50个基点而欢呼雀跃，或许证明了这种怀疑。但是，把华尔街从其愚蠢行为中拯救出来，并不是美联储的目标。这是它为完成本职工作而产生的（不幸）副产品。

如果那些应该对这场最荒谬的金融危机承担责任的人得到惩罚，同时不伤害数百万无辜的旁观者，那将是一个十分完美的局面。但这是不可能的。如果美联储履行职责，它就帮了金融业的大忙。这样一来，金融业无疑就会恢复元气，然后找到某种富有想象力且现在无法预见的新途径，于数年后制造一场规模可能更大的危机。届时，它将指望美联储履行其在华尔街眼中的职责：通过拯救金融业来拯救经济。道德风险确实重要，但仅对穷人而言。

然而，美联储会永远施以援手吗？答案并不明确。每场危机的解决都为下一场危机埋下了种子。因此，美联储在1997年东亚金融危机和1998年俄罗斯债务危机后采取的宽松货币政策，造成了随后的股市泡沫。2000年，美国股市泡沫破裂后大举放宽货币政策，也推动了近年来的住宅市场繁荣。这场繁荣的结束导致货币市场崩溃，进而促使美联储最近大幅降息。现在问题是，此次降息将造成什么后果。

可能的答案之一将是一场真正的噩梦：通胀卷土重来。过去25年来，美联储一直享受着一个有利的全球环境：不断下降并保持低位的通胀，继而是不断下降并保持低位的名义利率和实际利率。可信的低通胀局面解释了“格林斯潘对策”(Greenspan put)：基本上是指美联储能够在不用担忧通胀后果的情况下，针对市场动荡调整利率。这种自由让美联储获得了独立和权威，并将其传承给了本•伯南克(Ben Bernanke)。但正如格林斯潘所指出的，美联储的独立性并非绝对。所有央行都是政治的产物。

今天看来，这些担忧似乎还很遥远。这就是联邦公开市场委员会能够全体一致达成降息决定，“以防止金融市场动荡可能对更广范经济造成不利影响”的原因*。但它还明智地“断定，一些通胀风险仍然存在，美联储将继续密切关注通胀走势”。美联储似乎拒绝了哈佛大学(Harvard University)教授马丁•费尔德斯坦(Martin Feldstein)在今年的杰克逊霍尔(Jackson Hole)研讨会上提出的建议：降息至多1个百分点，承受通胀大幅上升的风险。但美联储确实也按照他建议的方向采取了一些措施。

那么，通胀风险有多大？为什么它们非常重要？目前，这些风险似乎仍然微小。今年8月，美国总体通胀率折合成年率回落至仅1.9%，略低于2.1%的所谓“核心通胀率”。鉴于美国的消费支出可能大幅放缓，美国经济很可能走弱：高盛(Goldman Sachs)指出，未来3个季度，美国的经济增长率折合年率将在1%至1.5%之间。至于2008年，该公司预计增长率将仅为1.8%，远低于趋势水平。如果消费大幅放缓（看来很有可能），美国经济将进一步走弱。

这是否意味着美联储就可以无视通胀？答案是否定的，原因是外界如果对美联储“至少要维持美元国内购买力”的承诺产生质疑，将会使其任务更为艰巨。市场对美联储最近降息的反应表明，这些怀疑不无可能。股市大幅上涨了。但长期利率、通胀预期（体现在指数挂钩国债与传统国债的收益率之差上）和黄金价格也上升了。美元兑主要货币汇率跌至最低水平。此外，在生产力增速有所放缓的情况下，2007年第二季度单位劳动力成本却较上年同期上升4.9%。

的确，这些变化的幅度都不算大。美元对外价值的不断贬值是不可避免的。鉴于美国需要以净出口的增长来抵消国内需求的疲弱，因此，美元贬值似乎也符合人们的需要。伯南克或许会说，强势美元对美国经济有利，但这是一种没有政策支持的希望，因此，就算这句话不是毫无意义，也会产生误导。美国10年期国债目前的收益率为4.6%，处于较低水平，而通胀预期也不过是回到了7月份的水平。至于黄金价格，它肯定不是一个纯粹的衡量市场对美元担忧程度的指标。

不过，美联储不能表现出无视通胀风险，原因恰恰是这样做的诱惑太明显。在美国国内，数量庞大的高负债家庭发现，他们的主要资产（他们的房屋）正在不断跌价。因此，要想重建均衡，采用价格上涨的方式，其痛苦程度远远低于名义价格不断下跌的方式。对外，美国是一个庞大的净负债国。因此，要想使其转变为净债权国，美元大幅贬值这一途径的痛苦程度，要远远小于实现经常账户盈余，因为美国的债务是以美元计价的。

鉴于上述事实，要想让那些信任美元的人相信美元是安全的，对美联储而言将永远是一个难题。这不是某种遥远的风险。在金融市场上，这个未来就在眼前。如果美元持有者断定美元不再是一种安全的价值储藏手段，那么，美元汇率和那些取决于美元未来价值的资产将双双下跌。如果发生这种情况，美联储将面临一种可怕的两难困境——在美元汇率大幅下挫和长期利率飙升的情况下，是否应该降息？就像1979年保罗•沃尔克(Paul Volcker)就任美联储主席时的情况一样，美联储将丧失其灵活调控的自由。随后还可能出现一场围绕美联储独立性的政治危机，并进一步破坏美联储的可信度。此外，即便是美联储大胆降息，如果长期利率同时跃升，降息举措对经济还能有多大的帮助呢？

美联储能否让政界人士和投资者感到满意，取决于它能否保住其在通胀问题上的可信度。如果失去这种可信度，美联储将无法对危机做出应对，也无法使经济产出与潜力保持一致。美联储最近的大胆举措或许相当正确。但它在通胀问题上莽撞不得。美联储几经艰苦才赢得的可信度是其最重要的资产，千万不能丧失。