陶冬：伯南克的烦恼
2006-08-23 08:53:06更新
来源:新财富
作者:陶冬
经济放缓会使联储多观察、缓出手，“逢会必加”的惯例也会改变。但是油价、租金、工资的轮番轰炸，势必加重通胀压力，相信联储在“暂停”之后会重新祭出加息招数。笔者预计，美联储利率在明年中以前见6%，甚至6.5%。
美联储主席伯南克最近比较烦。他试图维持格林斯潘时代的高政策透明度，但每次言论都引起一场市场波动。大牌经济分析师纷纷指责他忽冷忽热、忽软忽硬的立场，并赠言“沉默是金”。与CNBC节目主持人餐桌上的一席话被曝光之后，债市急跌，伯南克更涉嫌单独披露，需要公开道歉。在7月19日的国会听证会上，伯南克表示，美国经济和通胀压力在下半年会有所放缓。联储打算暂停加息的信号已经很明显了，可是事后媒体对21家券商的调查显示，15家认为联储会在8月加息，比6月底时的10家更多。
伯南克生活在格林斯潘光环的阴影下。格林斯潘在任内的最后几年中，市场心理把握和公关技巧已到了炉火纯青的地步。联储加息的政策意向，通过各种渠道渗透到市场中，等到真正加息时，金融市场波澜不惊，经济也没有受到明显的冲击。这是华尔街分析师习以为常的，也成为联储主席的标杆。
然而，伯南克今天面对的美国经济环境与格林斯潘3年前所处的完全不同。3年前，美国经济增长强劲，楼市旺畅，流动性泛滥，加一点息对整体经济影响有限。格林斯潘所做的，不过是将超宽松的货币环境拉回到中性水平。利率水平正常化的过程，可以不受月度经济数据的影响。如此格林斯潘才有可能事先公告天下，每次联储开会必加息，每次加息必是25基点。近年高透明度、高市场共识、低价格波动的加息周期，受惠于当时的资金环境和经济因素。
如今美国的利率水平已经回到中性区间，息口的变动随时可能对经济活动构成冲击。不加息，可能会造成美元贬值、资金外流，使财政、贸易双赤字捉襟见肘；加息，则可能打击已经开始转弱的楼市，带动消费下滑。伯南克正在高空的钢索上行走，利率是他手中的平衡杆，只能随着身体的摇摆而动，见步行步、见招拆招。他的身形自然比不得在乐池中舞动指挥棒的格林斯潘，他的下一个举动自然缺少可预测性。
笔者认为，随着美国利率水平正常化的完成，联储利率政策已经由“预先设定型”转向“数据决定型”。今后的息口走向，取决于经济、通胀、汇率和劳工市场。这一变化决定了利率政策的摇摆，由此导致更大的市场价格波动以及经济走势的不确定性。
由于基数效应，美国的核心通胀率在下半年应该有一个回落，而消费也出现了疲态。如果不出大的意外，相信联储在8月停止加息的机会很大。这也给伯南克走出格林斯潘阴影、确立自己的权威与个性提供了一个机会。如果条件许可，停止加息可能维持数月。
但是美国息口未必就此见顶。中东局势很不明朗，国际原油价格高企，美国炼油产能短缺，汽油价格是通胀的大忧虑。租金上扬开始拉动营商成本，导致核心CPI和PCE出现结构性上移。这些使联储在加息问题上欲罢不能，而工资增长更在成为美国物价上升的新威胁。
6月份美国平均小时工资较上月增长0.5 %，相当于环比增长3.9 %，为近5年之高位。同时就业人数在增多，工作时间在延长。将就业、收入、工时融为一体的“综合就业指数”（aggregate weekly payrolls）在第二季度激增7.3%，为近年所罕见。
在过去几年中，美国的个人消费颇为旺畅，但是企业投资并不活跃。强劲的消费推动经济增长，而低迷的企业投资则为企业减少债务负担、削减成本创造了条件。去年企业利润占GDP的23.4%，多数企业账面十分亮丽。笔者预期负债率、利润率颇佳的企业开始增聘人手，刺激工资进一步上扬。
联储作为央行的首要政策目标，毕竟是维持物价稳定。经济放缓会使联储多观察、缓出手，“逢会必加”的惯例也会改变。但是油价、租金、工资的轮番轰炸，势必加重通胀压力，相信联储在“暂停”之后会重新祭出加息招数。
美国经济正处于战后最长的扩张周期，期间增长之强劲、市场之稳定、政策之透明，是前所未有的。这要感谢格林斯潘在央行行为模式上的一些革命性变革，也要感谢全球化所带来的低通胀环境。但是天下没有不散的筵席。格林斯潘走了，通货膨胀来了。如果将格林斯潘主政的最后3年视作特例，而不是惯例，人们便不会对伯南克的所言所行大惊小怪了。
作为央行行长，伯南克必须审慎对待经济数据中的每一个信号以及金融市场的每一个警示。加息不再是“请客吃饭”。不过当通胀压力升破其心理预期时，他会毫不犹豫地再踩刹车。笔者预计，美联储利率在明年中以前见6%，甚至6.5%。
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