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2005年日本股市以41%的涨幅独占鳌头，许多迹象显示日本正在走出经济萧条。最近，连一向谨慎的日本央行也决定调整“定量宽松”政策，有关政府部门也在考虑取消“零利率”，一些国际观察家预计日本经济将强劲复苏。而笔者一贯的观点是：国际社会既夸大了日本经济泡沫破灭的不良后果，也夸大了当前日本经济复苏的乐观前景。
一、日本泡沫经济的由来
日本战败以后，美国占领军对日本财阀制度进行了大刀阔斧的改革，在美国的核保护伞下，日本专心致志地发展经济，到1954年经济已经恢复到战前水平。1955－1973年，在朝鲜战争、越南战争的“美军特需”拉动下，在美国主导的自由贸易体系下，日本经济保持了两位数的快速增长。1973年的石油危机使国际油价从4美元迅速上涨到10美元每桶，世界经济大幅回落，对依靠规模扩张的日本增长模式造成极大冲击。日本经济增长率迅速回落，1974－1983年均增长率仅仅为3.4%。主要是因为，随着经济的快速增长，日本与美国经济的技术层次迅速拉近，日本以“后发优势”为基础的赶超策略失去了方向，加之1978年阻止穷国工业化以保持西方国家领先优势的“布热金斯基原则”出台后，发达国家整体上面临生产供过于求的局面，发达国家贸易摩擦不断，对日本外向型经济增长模式形成制约。
1985年的“广场协议”要求日本、欧洲等国货币对美元升值以恢复美国经常项目平衡。在欧洲国家货币小幅度升值的过程中，日元开始了大幅升值的历程。日元对美元汇率从“广场协议”之前的240日元一路升值到1995年的80日元的水平。在日元升值的早期阶段，1985－1989年日本出现了严重的经济泡沫，日经225指数从“广场协议”之前的12500点大幅度上涨到1989年的38000点，市盈率达到70倍。在房地产泡沫最大的1989年，日本房地产总值是美国房地产总值的4倍多，其国土面积只有美国的二十五分之一。1990年日本经济泡沫破灭，房地产与金融资产仍然分别达到GDP的5.61、8.59倍，而实物资产仅仅是GDP的2.46倍，日本经济就此陷入长期的零增长，1990－1999年经济总增长率只有10.2%。
二、日本泡沫经济的原因
从外部原因来看，正如凯塞·沃尔夫所指出：日本泡沫经济是英美制造的一种典型的威尼斯式骗局。笔者以为，从实际的效果来看，日本初期的资本海外扩张的确是以威尼斯式骗局方式而收场。例如，日本资本对于美国帝国大厦的收购最后以1/4的价格易手，而本土的泡沫由于国际资本参与程度很低，侥幸地躲过了这一灾难，避免了陷入拉美国家的困境。
从产业原因来看，日本政府、金融机构、企业三位一体，公司之间交叉持股，以及企业与员工之间的终身雇佣关系，使日本企业在赶超阶段由于战略明确、摩擦较少，能够发挥出极大的效率。在赶超完成之后，由于缺乏灵活性，技术创新不足，日本陷入低效率困境。在贸易摩擦的制约之下，日本依靠规模扩张的经济增长受到制约。使得国内资本本能地转向通过制造房地产泡沫、金融泡沫来获利。在经济泡沫破灭之后，正是由于错综复杂的公司治理结构以及政府保护，日本也避免了象拉美国家产业被国际资本所控制的恶果。另一方面，日本大泡沫经济并没有导致基尼系数的明显变化，仍然维持在0.3之下的全球最低水平，足见日本泡沫经济的危害性比人们估计的要小得多。
从金融原因来看，1973年石油危机以后，日本的生产率提升速度减缓，民间出现大量的“过剩”资本，日本政府也出现了巨额赤字，政府发行的巨额国债要求一个发达的国债流通市场。石油危机后的物价急剧上升，银行拒绝包购公债，要求公债价格自由浮动，利率自由化就成为顺理成章的要求，这就对日本传统的金融管理模式产生了冲击。从1977年起，日本先后实施利率自由化，取消金融业务范围的限制，实行日元的自由兑换。利率市场化导致利率逐步走低，1985年日元利率低于美元1.4%，1989年日元利率低于美元3.8%。利率市场化与金融自由化为泡沫经济的生成和发展提供了适宜的环境。
从宏观经济政策来看，“广场协议”以后日元大幅度升值，使得日本通胀率大大低于其他发达国家，而1987－1989年的广义货币供应量却保持年均超过10%的增长速度。银行体系通过贷款给其他金融机构、企业而买入股票、房地产，或者直接购入大量股票与房地产。在资金推动下，股票、房地产价格大幅飚升，从而带来公司业绩的提升，又成为推动股票上涨的理由。与此同时，利率的持续走低，使股市高市盈率成为合理。日本政府对这些问题视而不见，甚至推波助澜，加速了经济泡沫的生成。
三、日本泡沫经济的启示
自改革开放以来，我国保持了比日本更长时间的高速经济增长，创造了更大的奇迹。笔者认为，我国经济目前的状况也比日本泡沫经济之前要好得多，但日本泡沫经济仍然具有重要的借鉴意义。
从产业来看，我国当前面临着日本八十年代初期相似的困境，外商投资所带来的技术溢出效应在逐步减弱，生产率增长从九十年代初以来已呈逐步回落之势，经济增长很大程度上是由投资规模扩大带来的，当前投资规模占GDP的比重达到50%，带来了产业的普遍过剩与过度竞争。在过度竞争条件下，企业往往以机会导向而非战略导向，许多企业盲目多元化并投资于房地产。另一方面，由于贸易顺差扩大，我国面临的贸易摩擦呈上升势头，美、日等国逼迫人民币大幅升值的企图越来越迫切。
从宏观金融来看，我国正在进行利率市场化与金融自由化改革，无疑这是我国经济发展到一定程度的必然要求。但我们也应该看到，为了经济增长需要，我国自九十年代以来每年基础货币的投放量在15%以上，国际游资的流入更加大了货币供应量，使得我国货币非常宽松，银行存贷差达到9万亿。虽然从2003年以来央行、国务院陆续出台了宏观调控政策，但地方政府并不认真执行，经济过热非常明显。以日本经验来看，如果过于宽松的货币没有适当途径吸收，必然造成某些行业泡沫。
从金融市场来看，我国一些地区已经明显出现了房地产泡沫。以上海为例，中环附近房价平价在1万元/平方米，100平方米新房的价格在100万左右，以三口之家家庭年均5万元（高于统计数据）收入计算，房地产价格与收入的倍数达到20倍，而发达国家这个倍数基本是5倍。正是由于居民在房地产上投入过高，抑制了居民其他方面的消费，我国经济出现了严重的内需不足，居民储蓄率达到46%，显著制约了经济的发展。相反地，我国股市长期面临着供给与需求不匹配问题，成千上万家企业等待上市，而长期低迷的股市造成流入资金不足甚至萎缩。央行基础货币的快速投放本来可以通过股票市场来吸收，由于种种原因囤积于商业银行，助长了房地产泡沫的膨胀。
正如人们所看到的，我国正在着手解决产业过剩、房地产泡沫、技术创新不足、两极分化等问题，无疑都切中时弊，这也是日本泡沫经济给我们最大的启示。