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“中国综合活力指数”显示2005年11-12月份中国经济增长呈现明显减速。由近期月度数据和先导指标来看,减速主要由出口放缓引起。加上企业盈利状况低于预期和预计 美联储3月仍将继续升息,这三个因素最晚将在3月下旬促使市场向下修正。
“综合活力指数”显示经济减速
尽管GDP增长率在2005年第4季度依然基本保持不变,但是2005年11-12月份的月度数据显示中国经济正呈减速趋势。城市固定资产投资增长率从2005年11月的30%减速到12月的24%,出口增长率更是由2005年1-10月的超过30%急速下降到11-12月的18%。贷款增长率也由11月的14%小幅下降至12月的13%。另外两个重要经济指标—零售增长率和工业增加值增长率仍维持不变。
通过对固定资产投资、零售额、贷款、工业生产和出口五个重要经济指标的年比增长率进行简单加权平均,我们建立了一个综合经济指数来测定月度经济增长动力。2005年1-10月,该指数值为19,11月下降至17,12月进一步下降至15.8。具体分析组成该指数的各个指标,我们发现,导致该指数下降的最重要的原因是出口增长率下降,还有固定资产投资增长率的放缓。
减速主要由出口下降导致
如前所述,由于基数效应,出口增长率已经下降了约12%。今年1月,采购经理人指数进一步验证了这一下降趋势。以新增出口订单量为主要组成部分的采购经理人指数由2005年10-12月的超过56降至今年1月份的50.4。这一指数是经过季节调整的,因此应该没有受到太多春节效应的影响。
根据出口模型,我们发现解释出口下降最重要的因素是2005年人民币名义有效汇率(NEER)升值8%。图2说明NEER与采购经理人指数的出口订单分类指数负相关。NEER升值主要由于2005年美元对其它货币的坚挺所致。此外,2005年中国外商直接投资的下降也可以间接说明出口的下降趋势。中国外商直接投资和出口的重点区域广东省公布的数据显示,由于劳动力成本上升导致2005年外商直接投资下降了3.3%。预期人民币今年将继续升值,随着中国贸易伙伴国非关税壁垒的加剧,制造业上升的劳动力成本和经营成本都将制约中国出口的增长。我们预测2006年中国出口增长率将有较目前水平下降20%的风险。
三因素促使市场向下修正
2005年以来H股市场完全没有受到经济减速趋势的影响而持续攀升(近20%),这反映了市场对资本净流入、结构性改革措施以及人民币升值预期的乐观情绪。然而,我们认为几个负面的因素最晚将在3月下旬开始促使市场修正。
因为前面分析的各种原因,1-2月份的“综合活力指数”很可能会验证经济的减速。
如果第2季度企业盈利低于市场分析人士的预期,那么市场很可能会冷却。事实上,目前已经发布2005年业绩预告的400家A股上市公司中,近60%的公司预亏或收益下降。最容易受到负面消息影响的板块包括钢铁、化工、航运、机械和出口贸易。
我们预计美国会在3月28日再次加息,美联储也表示过会继续加息。这样市场会加强对美国需求的关注,同时亦将削弱一些亚洲货币的币值。
近期结构性改革的影响
过去几周的一些政策趋势值得关注:政府可能最早会在今年4月份正式出台新的汽车消费税。大型车制造商将受到冲击,小型车制造商将因需求替代效应而受益。
发改委可能最早会在3月份提交改革燃油定价机制的新方案。新定价机制很可能包括一个新规则,即当WTI原油价格低于50美元/桶时,成品油价格将等于WTI原油价格加上一个固定的边际值。不过,如果WTI原油价格高于50美元/桶时,边际值会下降。对于市场预期的新方案会对石化企业产生积极影响,我们持谨慎态度。
随着国务院更强有力的支持,国家环保总局正采取更积极的措施来整顿严重污染企业,特别是化工、能源、铝制品、钢铁和焦炭等板块的企业。这些企业很可能将面临更高的经营成本。