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宏观经济仍处于“慢着陆”的过程，而“慢着陆”对经济伤害未见得小于“硬着陆”。我们认为人民币适度升值，以及与之配套的缓冲性措施，将有利于更有效地实现经济的降温。
低基数带来5月投资增速的反弹
1~5月份城镇固定资产投资（FAI）完成额同比增长26.4%，比1~4月份提高0.7个百分点。其中5月份单月FAI同比增长约28.2%，比4月份加快1.8个百分点。
然而，04年同期的低基数是5月份单月投资增速反弹的主要原因。04年4月末的国务院常务会议可以作为此轮宏观调控力度大为加强的标志，一系列紧缩性调控措施，特别是行政性措施随之密锣紧鼓地出台。在宏观调控加强之后第一个月的5月，行政性措施收到了立竿见影的效果，投资增长大幅减速。04年5月FAI单月同比增长仅18.3%，远低于04年4月的34.7%。这造成了05年5月投资同比增长的低基数。综合04、05年来看，两年中5月份FAI平均同比增长23.1%（两年复合平均增长率）。这一增速低于4月的30.4%。
不同部门投资增长变动的幅度不同。房地产开发投资增长出现比较明显的放缓。1~5月房地产开发投资同比增长24.3%，比1~4月下降1.6个百分点。其中5月份单月房地产开发投资增长20.1%，比4月份降低了4.1个百分点。4月份以来政府针对房地产市场的一系列“新政”的效果初显。国务院日前已派出稳定房价检查组赴河北、重庆、山东、北京等地检查其房价政策的效果。在一些地区，房价涨幅明显趋缓，北京市5月期房交易价格环比涨幅已经从3月、4月的17%与8%降为0.51%。在大多数地区，“卖房者持房观望，买房人持币待购”的气氛浓厚。
出口快速增长带动工业生产活动活跃 受外部需求的拉动与人民币升值预期的影响，出口保持活跃。5月份工业企业完成出口交货值3805亿元，同比增长30.2%，比4月份提高了0.3个百分点。其中，黑色金属冶炼及压延加工业的增速为74.1％。一些资源类、制造业产品出口快速增长。我们近期关于人民币汇率升值对经济的影响分析显示在中国的出口当中，资源类、制造类产品的汇率弹性比较大。在人民币升值预期下，工业企业自然会加速这些产品的生产与出口过程。
受出口增长的拉动，工业生产活跃。5月份规模以上企业工业增加值同比增长16.6%，比4月份提高了0.6个百分点。工业生产增速依然偏高，并且重工业拉动的特征明显。5月份重工业同比增长17.4%，增速比4月提高0.9个百分点。目前重工业已经占近70%的工业增加值，其比例较以往有了很大的提高。
投资增速将有限下降
我们认为目前投资增长依然偏快，今后投资增速将逐步减缓，但增速不会大幅下滑。国家针对房地产市场的调控措施的细化与落实将继续控制房地产投资增长的过快增长。作为中国经济过热的龙头，若房地产投资增长减速，再配合已经或可望出台的生产要素提价措施，投资与生产的增长将逐步放缓。另外，04年6月及3季度的投资增长在5月下挫后出现反弹，这也会造成相对较高的基数。
但我们认为投资增速不会大幅下滑，因为房产新政在抑制投机性需求的同时鼓励中低档楼的开发，以满足普通居民住房真实有效需求。这将为投资的持续增长提供一定的支持。规模较高的在建项目计划投资额也会为投资增幅下降提供缓冲。5月末施工项目计划总投资11.9万亿元，相当于04年城镇固定资产投资完成额（5.86万亿元）的2倍。
人民币汇率的适当调整有利于经济更有效地降温
当前宏观经济高位回落的趋势已经明显，但回落的幅度、速度有限。1季度GDP增速依然达到9.4%，2季度预计也将在9%以上。投资及工业生产依然活跃，经济可以说处于“慢着陆”的过程。然而，“慢着陆”对经济带来的负面影响未见得小于“硬着陆”。毕竟如投资低效益、产能过剩等问题在经济繁荣时不易体现。经济在高位运行的时间越久，回落之后所暴露的问题就越多。
我们认为人民币适度升值，以及与之配套的缓冲性措施，将有利于更有效地实现经济的降温。这些在我们之前关于人民币升值对经济的影响分析的报告中有详细论述。