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汇率的波动是与商品和劳务的自由流动相匹配的。在经济全球化的过程中，为什么美国只谈货币这一面的自由流动，不谈劳务和商品方面的自由流动？如果说在劳务和商品不自由流动的状况下，单方面地调整汇率，强迫汇率的自由波动，可以说是不公平地采取了货币和商品的自由流动方式
中美两国之间的贸易不平衡并不是人民币估值过低引起的，根本的原因是在缺乏自由贸易原则的条件下，中国的劳动力估值过低，美国的劳动力估值过高，形成美国的制造业和贸易出口竞争力下降。而人民币的升值对美国的贸易赤字和制造业空心化并没有多大的帮助
在中国经济崛起的初步阶段，注意控制国际资本流动和外汇汇率的波动是防止经济增长滑坡和出现金融危机的最重要的事情
应对金融全球化的最好方法应是加快现有金融制度的结构调整，深化金融企业和金融监管制度两方面的改革
作为经济正在崛起的大国，人民币汇率和国际资本流入的压力正成为挑战中国经济稳定增长的因素。当前，国内外对人民币汇率和国际资本流动问题存在争议，笔者认为，借鉴国际经验比较，有助于理清认识，进行政策思考。
货币问题关乎经济兴衰货币问题在世界经济霸权演变的过程中具有非常重要的作用。英国是工业革命后最强盛的资本主义国家，金融业的盛衰也伴随了“日不落”帝国的崛起和衰落。从1851年－1950年英国经济由盛而衰的过程可以看出，证券、棉精纺领域的投机；黄金产量增长速度放慢；货币混乱和高金融成本是直接造成1873年－1896年英国经济大萧条的重要原因。1919年－1931年的英镑升值造成了英国经济的第二次停滞，而1931年－1939年的英镑贬值则带来英国经济的适度扩张。二战后，随着金本位制度的瓦解，英国失去对国际货币体系的主导权，从此以后在全球的经济地位日见衰落。
美国是当今的世界经济强国，从1776年－1976年之间的两个世纪中，美国经历了从一个摆脱英国殖民统治的小国到成为世界霸权国家的过程，金融变革在其中扮演了重要作用。在外汇方面，1901年－1914年实行金本位制度下的自动调节，稳定的货币制度给美国经济的兴起创造了极好的金融环境。1919年－1929年随着国际间银行债务出现支付问题，美联储开始与欧洲合作，由过去的不管，到愿意成为1931年5月奥地利发生银行挤兑风潮的最后贷款人。1945年－1970年间，随着美国经济的衰退，为了缓解美元兑黄金的压力，在美国的主导下实行布雷顿森林体系，1971年－1990年，当美国经济进一步衰退，全球美元债务增加时，美国允许美元有10％的贬值浮动范围，倡导成立世界银行和地区间的发展银行，让发达国家共同承担全球金融融资的配置责任。允许欧洲美元的形成，并实行发达国家对第三世界债务的贷款计划。从1945年到1970年是美国经济增长的“黄金时期”，持续了近1/4世纪。在这段时间内，美国的金融也是相对稳定的，“金元帝国”支撑了美国这个超级大国。1973年后，美元价值的不确定性使这种支持失去了一根支柱。
军事、贸易和金融是美国外交政策的核心。中国经济的逐步崛起，不可避免地会遇到美国的遏制，甚至发生冲突，中国金融业面对的挑战首先是国家金融战略的挑战。美国汉密尔顿主义和威尔逊主义融合后的新保守势力就是要通过美国的外交政策推动贸易和金融的全球化，他们相信美国会从中得益。在贸易方面，美国通过提高关税和反倾销来阻止中国的制成品进入美国市场。在金融方面，美国以市场公平和自由为借口直接逼人民币升值，缓解美元疲软和经常项目的巨额逆差。就像上世纪八十年代“广场协议”逼日元升值一样，美国的财长、总统、参议院和众议院都对人民币和贸易问题施压。因此，中国金融业面临的最大挑战首先是我国如何应对金融全球化的外交政策的挑战。
美国经济崛起离不开汇率的百年稳定美国一直认为中国存在政府对人民币汇率的操纵，人民币对美元的比价是不公平的，人民币应该升值。西方七国财长会议的声明隐含对人民币汇率的指责，认为“汇率应反映经济的基本面，我们强调，对于缺乏汇率灵活性的国家或区域而言，从市场运作的角度来看，更具弹性的汇率是必要的，这有利于促进国际金融体系的平稳及更大范围的整合。”但这种施压和对人民币汇率的看法都是基于上世纪八十年代至九十年代金融全球化格局已经形成，而忽视中国尚处于发展中的现实去要求人民币汇率成为全球自由化汇率体系的一部分，本身就是一种不合理的要求和指责。
从美国的情况来看，在其经济逐步崛起的100年间是不是实行完全浮动的汇率制度呢？
应该说美国经济在30年代以前完全是以金本位制度支撑的经济体系，40年代以后，随着金本位制垮台，美国又设立以美元为中心的布雷顿森林体系，没有接受英国的方案采用了美国自己的方案，主导了世界的货币政策。美元实质上是一个相对固定的汇率制度，不是完全浮动的。1973年支撑不下去后才是一个浮动的汇率制度。从这种意义上讲，全球国家在不浮动的汇率制度下储备美元，承担美元债务。当美国经济从1975年开始衰退后，全球国家以浮动的美元汇率来分担美国经济的负担，应该说，美元汇率才是一种不公平、不负责任的汇率。
在谈到汇率的公平性与自由化时，必须注意到汇率的波动是与商品和劳务的自由流动相匹配的。在经济全球化的过程中，为什么美国只谈货币这一面的自由流动，不谈劳务和商品方面的自由流动？如果说在劳务和商品不自由流动的状况下，单方面地调整汇率，强迫汇率的自由波动，可以说是不对称地、不公平地采取了货币和商品的自由流动方式。中国的汇率政策不应该现在就选择完全浮动的方式，事实上从大国经济增长的过程来看也没有实行完全浮动的方式。一种有管理的可调整的汇率模式，对中国的经济是非常有帮助的。
围绕着人民币问题，中美两国之间存在的主要分歧是人民币应不应该升值和人民币的汇率形成机制。其实中美两国之间的贸易不平衡并不是因为人民币估值过低引起的，根本的原因是在缺乏自由贸易原则的条件下，中国的劳动力估值过低，美国的劳动力估值过高，形成美国的制造业和贸易出口竞争力下降。美国是限制移民的国家，全球的低价劳动力无法自由流动到美国，其结果是迫使美国的制造业向亚洲国家转移，本国的制造业逐步空心化，当然这里不包括高技术企业和军工企业。但美国社会的消费需求确实是客观存在的，而且呈增长的趋势，从亚洲国家，尤其是从中国直接或间接进口商品是必然的。从这种意义上分析，人民币的升值对美国的贸易赤字和制造业空心化并没有多大的帮助。
不少经济学家认为，放开人民币汇率与美元的联系，允许资本自由流动，人民币也不一定会是升值。英国众议院财政委员会关于中国经济问题的报告就认为，放弃人民币与美元的联系，很容易导致人民币的进一步贬值。当前人民币汇率是否调整，关键要看外汇储备增长、对出口竞争力与贸易平衡的影响、利用外资和货币发行量增长这四个因素。据统计，2004年银行间外汇市场各季度成交数据分别为413.06亿美元、380亿美元、450亿美元和847.48亿美元，显然除货币发行量增长因素外，其他因素都希望人民币汇率基本稳定，也说明当前的人民币汇率问题主要是人为的投机压力。
在选择汇率形成机制的时候，必须注意外汇交易市场与国际贸易往来对汇率机制的要求是有所不同的，弹性的汇率制度是相对外汇市场的交易而形成的，主要是美元、日元、欧元几种货币。相对于贸易关系的汇率制度应该是相对固定与可调整的汇率制度。关于人民币的问题，我国并不急于建立人民币国际化的外汇市场，人民币的汇率形成机制应该以国际贸易为轴心，作为一个大国的经济体必须要有一个自己相对独立的货币体系。中国应该建立一个以人民币为中心的区域性的货币体系。因为与这一个货币体系相对应的整体的经济体是非常大的，从世界经济目前发展的格局看，事实上存在一个以中国大陆为核心的经济圈。首先是中国内地经济体，然后是加上香港甚至加上台湾的大中国经济体，如果再加上马来西亚、印度尼西亚甚至包括菲律宾与中国紧密的贸易往来和经济联系，这个经济体本身是非常之大的。在这个经济体下面应该形成一个稳定的货币体系和货币制度，这个货币体系和货币制度有可能是以人民币为中心的货币体系和制度。国际资本自由流动是经济水平的结果在西方经济崛起的过程中，国际资本流动和信贷分配也不是自由化和市场化的。第二次世界大战后，欧洲国家在40多年的时间里是通过各种手段实行信贷控制，没有让利率和汇率自由化，采取外汇管制和信贷总额限制，其目的是使政府能够降低借贷利息成本和鼓励信贷流向所需的行业、地区和企业。
还有一点需要说明的是，取消资本流动限制，实行浮动汇率制，一定会带来金融危机，或者说一定会有金融危机的震荡过程。这一结论已经由学术研究和全球各国实践所证明。墨西哥金融危机和拉美金融危机暂且不说，就欧洲国家战后取消外汇管制的过程看，也都遇到了金融危机。Charle s W y p l o s z 就1957年－1997年间欧洲9国利率水平波动性进行的一项回归分析表明，资本流动控制和固定汇率制度对利率水平波动特别是实际利率水平的波动有显著的影响，贸然的放弃资本流动管制和固定汇率制度，必然伴随利率水平的大幅波动，这就代表了国家的宏观经济层面的震荡。而亚洲金融危机最重要的经验教训也是过快放开外汇管制，遇到国际资本的大量流出与流入，尤其是短期国际资本流入和流出，导致汇率、利率大幅波动，最终引发全面经济危机。
防范游资冲击必须突破惯性思维缓解人民币升值的压力，关键在于突破国际资本流动方面的惯性思维。在东南亚金融危机和国际炒家冲击港元联汇制的过程中，惯用的手法是在现货市场大量沽出，在期货市场大量买入，通过现货兑换的压力促使货币当局放弃固定汇率，通过期货市场套利赚钱，在浮动汇率机制下，中央银行无论是大量抛售美元，还是购买美元最终都是无能为力的。因此，在维护汇率稳定方面，经验证明用相对固定的汇率机制抵制炒汇压力应该比中央银行大量购买要强有力得多。
国际资本流动对存在金融脆弱性的国家而言是把双刃剑，流入阶段会刺激经济增长，流出阶段则会触发金融危机。从全球情况看，国际资本流向发展中国家的速度在加快，1990年大约为420亿美元，1997年达到2560亿美元，增长了5倍以上，而同期世界贸易的增长率大约为5％。
亚洲金融危机的国家在国际资本流动方面的经验教训，一是未控制好国际资本流入的规模。1994年印尼、韩国、泰国、马来西亚、菲律宾外资流入占GDP的比例分别为3％、2％、14％、2％和8％，但到1996年这一比例则上升到6％、5％、15％，9％和13％。二是未控制好短期外债规模。亚洲金融危机前，印尼、韩国、泰国、马来西亚和菲律宾的短期外债与外债总额的比例高达24％、46％，36％、32％和24％。所以，当国际游资撤离时，东南亚国家面临严重的资本外逃，汇率危机和金融机构破产，在此情况下，中央银行也无力挽救。
赌人民币升值，进行外汇投机需要三个条件。第一，国际资本是自由流动的，也就是说无论是居民，还是非居民都可以自由地用本国货币兑换美元，或者是用美元兑换成本国货币，只有这种自由兑换机制存在，才能构成对汇率制度的压力。第二，外汇现货市场与外汇期货市场存在对冲机制，国际外汇投机交易商可以分散冲击所在国货币的风险，建立套利机制。第三，金融市场上存在信用交易的机制，也就是说国际炒家可以通过拆借在短期里聚集冲击汇率机制的资金。我国目前在这三个方面的条件都是不具备的，真正的国际炒家如果想赌人民币升值预期，可能会遇到一定的困难，因为他们也需考虑资金流动性风险因素。
大量的外资流入是否可怕呢？一般说来，外资流入阶段对汇率不构成压力，还会推动经济的繁荣和资产价格的上涨，这就是所谓的FDI泡沫。但在外资撤走的阶段则对汇率造成极大压力，形成汇率危机传导到信用危机，信用危机再传导到金融危机的连锁反应。亚洲金融危机的情况就是如此。当前，控制外汇流入的过快增长，缓解人民币的压力，需要采取以下措施:
首先，不要让国际炒汇资金产生对人民币汇率调整的预期，实行人民币汇率可调整、有管理的固定汇率政策不要改变。也就是说，不要贸然进行人民币的国际化，使投机者无法对人民币汇率进行预期。
其次，不要采用中央银行大量购买美元的策略来维护人民币汇率的稳定，实行外汇资产藏富于民的政策，同时允许国际游资自由存放在境内银行，适当放松外汇的自由流动，近期可进行外汇流出审批制方面的改革。但改革最好不要以试点的方式进行，因为选择机构试点不利于市场机制的形成，而且机构投资者在外汇流入流出方面是最投机的，也是跑得最快的。同时，现阶段鼓励国内企业和机构进行海外投资，缓解国内兑换压力的做法也值得思考，因为国际资产(含企业和资源产品)价格的上涨对中国企业海外收购是不利的市场环境。
第三，严格监控和管理短期国际资本流入后的使用。因为在经济泡沫形成阶段，国际游资大量涌入，本国一下子觉得可使用的资本多了，而且资本的价格相对便宜，容易产生盲目使用资金的情况，最后因资金使用失败而导致危机。企业与金融机构如此，国家也如此。
第四，注意加强国内资产价格上涨过快的宏观调控，尤其是股票和房地产价格上涨过快的宏观调控。因为国内资产价格泡沫是诱发国际资本大量流入的重要因素，是引发外汇投机的源头，必须加以控制。在中国经济崛起的初步阶段，注意控制国际资本流动和外汇汇率的波动是防止经济增长滑坡和出现金融危机的最重要的金融管理，必须在战略上优先考虑。
打铁还需自身硬“苍蝇不叮无缝的鸡蛋”。亚洲金融危机的经验告诉我们，国际游资的冲击只是外部因素，抵御危机的最好办法还是本国的金融调整和金融改革必须先行。
按照中国加入世贸组织的承诺，我国金融业的对外开放主要采取股权合资的形式，银行业开放得快一些，允许设立独资的外资银行分行，业务范围的地域限制和币种限制逐步取消。保险业开放速度次之，由外方控制的股权比例可达到50％。证券业保护得多一些，目前只允许就投行业务和基金业务组建合资公司，外方控股比例分别为33％和49％。问题在于这样的开放战略能维持多久是大家担心的，一方面外资的惯例是在新兴市场不感兴趣合资的经营模式，这也不符合外资金融机构的经营文化，能否真正把中国的金融业整治好并不是其目的，占领市场的动机更明显一些，逐步提高控股比例，直至100％控股将是发展趋势。另一方面受制于金融体制改革的进度，中资金融机构尽管有市场优势，但会逐步消耗殆尽。因此，新兴国家金融开放过程的“摘樱桃现象”和由参股合资走向全部独资可能成为我国金融业开放的最终局面。金融开放的整体战略是立足于“合”，还是立足于“放”就成为至关重要的战略选择。从目前的情况看，中国金融业在分业监管的模式下“过度金融监管”现象已经很严重，抑制了金融机构的竞争能力和创新能力。金融领域人事制度的制约、激励制度的制约、业务审批制度的制约和公司治理结构制度的制约，已经使金融机构的风险防范、创新能力和竞争优势都处于逐步消耗的状态。总结亚洲金融危机的最大教训就是亚洲国家在开放过程已经发现金融领域存在的问题但没有及时进行金融结构的调整。应对金融全球化的最好方法应是加快现有金融制度的结构调整，深化金融企业和金融监管制度两方面的改革，要想成功，缺一不可。