----访燕京华侨大学校长、经济学家华生教授
《红周刊》:大盘连绵下跌了将近400点,今年来惟一的利好、
被视为未来股市纲领性文件的"国九条"再次成为市场讨论的焦点。投资者不明白为什么这样一个高规格的利好却不能在国家经济持续向的背景下支持股市上行,而它出台时的1590点"政策"底又会如此轻易地被击穿?
华生:目前股市的下行和近些年股价的一路回归是一脉相承的。即使"国九条"出台也没有解决中国股市的一个根本问题:这是一个为投资者服务,还是为融资者服务的市场?
中国股市最深的病根是圈钱,而股权分裂是帮凶。管理层对待这个问题的时候,明显没有"意识"到应该站到投资者一边还是站到融资者一边,而显得对圈钱过于纵容。
也正是由于立场的原因,才会有TCL整体上市又将最好的部分分拆到香港上市的事情发生,才会有新发公司大规模现金分红的现象,而流通股股东却在利益受到侵害的时候,没有保障自己权益的办法和途径。说到底,中国股市是一个歧视流通股股东的市场。
《红周刊》:但是"国九条"里面已经提到"要积极稳妥地解决股权分置问题",只不过目前还没有进一步的措施,也许时机还不成熟吧。
华生:这确实是向为投资者服务方向迈出了一大步,但将"股权分裂"定义为"股权分置",实际上是对中国股市根本性问题的认识不清。
所谓"分置",是一种对客观现象的描述,是可以慢慢加以改进的。但中国股权的现实是"分裂",这种分裂存在的每一天,都是对流通股股东利益的剥夺。所以,落实"国九条"首先要从解决股权分裂入手,而不是其它。
比如说场外协议转让问题,很多人都没有很清醒地意识到,它是导致股权分裂从而使流通股股东受害的根源。假设一家企业以每股0.20元的价格受让了A股市场价格为4元的非流通股,那么同样的出资,他的决策权和受益权就是流通股东的20倍,这不是对流通股股东的歧视和剥夺又是什么?
所以,只要全流通的问题定不下来,QFII、基金及市场大多数投资者都会以最坏的预期,即同股同权的全流通方案来判断市场方向并决定其投资行为,股市便会因这种预期而不断下行；而随着股价的下跌,出台补偿性全流通方案的可能性和市场预期也会越来越小(流通股和非流通股价格在市场下跌中自然接轨),市场因此而陷入一种恶性循环之中。
《红周刊》:这样的说法让人有一种很可怕的联想。因为从某种意义上来说,股价下跌就是解决全流通问题的最简单的方案,但它对投资者的伤害是毫无疑问的。
华生:是这样。我在2001年的时候写过一篇文章,将中国股市形容为"危河高悬",即使现在这种看法也没有改变。
"国九条"既没有一个理论上的根本性转变,连其后出台的种种措施也都在不断强化对投资者不利的方面。
比如说中小企业板块的推出就是个错误。且不说现在这个中小企业板块和A股市场毫无差别,即使未来真的由此衍生出创业板,由于股权结构的扭曲,会加剧市场的投机,而且由于这里的上市公司盘子都很小,可以预期它们对流通股股东的侵害和剥夺会更为严重。
因此,投资者对导致自己不断受伤的原因一定要有清醒的认识,不要抱侥幸心理,一误再误。
《红周刊》:问题会有这么严重吗?如果除去全流通的不确定性影响,很多人不是预期中国经济至少在未来10年,甚至20年都会保持持续高速发展的吗?中国股市难道不会因中国经济的持续发展而不断上涨来淡化全流通的影响吗?
华生:大家应该明白的一个关键是,市场平均价值中心是和产权定义密切相关的,这关系到中国股市的投资价值到底有多大。
股市本来是经济的晴雨表,近来的持续大幅下滑是因为投资者普遍对中国经济的发展没有信心吗?当然不是。
是上市公司造假猖獗,打击了投资者信心吗?似乎也不尽然。因为部分企业造假历来东西方都有,没有听说哪个市场仅因为这个原因就长期萎蘼不振。
是庄家接连跨台所引发的吗?这个解释就更似是而非了。因为打击和限制庄家炒作,将本来由他们拿走的利润留在市场中,应该是增加了投资者的盈利机会才对。
当一个市场要靠所谓政策的利好才能维持,而且对政策利好效用麻木、对利淡敏感的时候,它本身已经揭示了市场中一定存在着某种向下的内在力量。这种力量就是股权结构扭曲。
回到你刚才说到的问题。经济增长必须要通过上市公司业绩的提高才能表现为股市的基本面。如果中国的上市公司普遍像中国经济一样保持7-8%的增长速度,过几年业绩就会翻番,那么对于股价的上涨肯定是有力支撑。但上市公司的实际情况怎样呢?我们看到的是产业购并重组困难；分拆上市普遍,造成关联交易和业绩失真；民营企业规模过小,买烂壳上市者多；股权分裂,公司治理结构扭曲。所以中国经济的整体高速增长并不直接反映为企业特别是上市公司盈利的增长。
《红周刊》:这么说来,中国股市实际上是没有投资价值可言的了。
华生:由于中国股股市特殊的体制与结构,至少自1996年"价值发现革命"以后,A股就只具投机而少有投资价值了。因为所谓投资价值,一般表现为稳定丰厚的分红回报,同时表现为总体股价在趋势上的不断上升,而这在中国是不存在的。A股中即使所谓的蓝筹股长期以来不仅分红派现微乎其微,总体表现都是"圈钱是经常的、固定的；回报是偶然的、稀少的"。应当说,没有认清国情,将一个明显高估而不具体投资价值的股市,当成一个具有投资价值的市场来规范和推介,是近年来一个很大的认识和政策误区。
总体说,股权分裂、对外封闭以及由这二者产生的流通股股价虚高是中国股市的三大国情。由于短期政策目标的需要及有关部门对此闪烁其词,造成了投资者的迷茫和困境。一直以来的高价发行新股以及大力推动机构投资者入市,更为股价的水涨船高推波助澜。因此,股价震荡下行是市场逐步感受到国有股流通和与外部市场接轨的不可避免性,从中体现出政策自觉不自觉地试图让市场自行消化高股价和全流通成本的倾向。
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