今天的通货膨胀是建立在“用借来的钱支持美国的消费和中国的投资”，进而对商品价格施加影响的基础之上的。这种通货膨胀是不可持续的，因为劳动力过剩将最终扼杀通货膨胀预期。当经济周期中最繁荣的时期过了之后，在债务负担的作用下，需求将比一般情况下（即不存在劳动力过剩的情况下）下降得更多，即使生产能力比正常情况下还高，需求也还会如此。在这几种因素综合作用下，经济将陷入通货紧缩。
中央银行将可能用提高利率来防止因生产成本降低而引发的通货紧缩，这可能是从错误的动机出发而采取的正确行动，有点“歪打正着”的意思。低利率政策使“过去诱发债务的泡沫正在缓解目前或者稍后的通货紧缩压力”，紧缩货币政策的正确动机应该是遏止资产泡沫以阻止未来很可能会出现的通货紧缩。
什么引起了通胀
醒目的通货膨胀数据正在变得随处可见，对全球经济进入一个高通胀时期的担忧迅速增加。这是一个错误的结论。现在对通货膨胀的担忧主要来自于因房地产投机引起的商品价格上涨，这种房地产投机热潮主要出现在美国和中国，这种投机的溢出进入了美国的消费和中国的投资领域。这种路径——在生产领域原材料成本的提高直接转移给消费者——可能会比以前的情况更少，这主要得益于贸易领域总体顺差状况的存在。因为，在当前的情况下，工资并不与通货膨胀的情况一起变化，这种通货膨胀主要是会重新分配收入，这种重新分配不仅仅从家庭到生产，而且还会发生在从上游企业到下游企业之间。
很多分析人士认为，目前通货膨胀压力主要来自于美联储宽松的货币政策。来源是正确的，但传导机制却是不同的。正如米尔顿·弗里德曼所说的那样，一般的情况下，宽松的货币政策可能会引起通货膨胀，因为太多的钱追逐很少的商品。然而，这种理论并不是在任何情况下都适用。目前，因为全球化和新技术极大地提升了全球生产能力的潜力，也就是说，世界经济中存在一个巨大的生产能力的缺口，货币政策对通货膨胀预期的影响越来越小了。
取而代之的是，货币幻觉容易导致一种情况出现：在资金成本降低的情况下，很多投资者愿意用借来的钱去投机资产市常在全球经济中，潜在的供给将比需求大得多，在全球经济平衡状态下，通货膨胀应该很低。因此，名义收入增长也应该很低，即使实际收入增长很高的情况下也是如此。进一步讲，收入增长将不成比例地向低成本的生产商转移。
因此，在今天这个世界里，富裕家庭将面对收入的低增长。但是，当货币成本变得非常低的时候，如果他们的收入增长潜力不发生改变的话，富裕家庭希望资产升值的愿望是符合常理的。廉价的货币资金所引起的货币幻想和收入增长潜力的未改变引起了富裕家庭的投机欲望。这种状况正发生在今天——一个以盎格鲁－撒克逊经济模式为主导的世界经济当中。
美联储低利率政策所制造的廉价货币正在为中国经济的高速发展提供廉价的资本。这种联合行动正在引起更大的房地产投机泡沫。预期的上海房地产价格之高已经接近中国香港和中国台湾地区的房地产价格，这正在成为中国房地产泡沫的催化剂。美国的低利率政策推动了中国香港和中国台湾地区的投机者扑向了这种“积聚”性交易。当上海的价格迅速上升的时候，上海当地政府的财政收入迅速增长，其他的城市也就会仿效，这种模式将引起全国范围内的房地产泡沫。
中国低估了通胀
这种通货膨胀的模式与以往有什么不同吗？在一个常态的环境中，当中央银行印刷了太多的纸币的时候，每个人都会预期价格上升，随后，要求增加工资。一个经济体经历了“价格——工资”螺旋式上升，经济体中的杠杆——债务相对ＧＤＰ的比率将不会上升。目前，通货膨胀的类型主要来自对房地产投机溢出所引发的需求，而这种投机是被债务资助的。这种间接的模式意味着债务的增加将比ＧＤＰ的增长会更快。
在过去的三年，被金融部门造成的净债务相对于美国ＧＤＰ增长的比例是３．６，而在上个世纪９０年代，这一比例是１．８，而在８０年代是２．３、７０年代是１．５、６０年代是１．６。在过去的三年，中国ＧＤＰ每增长一美元，国内金融部门提供的信贷是２．５美元，而在上个世纪９０年代，这一比例是１．６。
在一个常态的环境中，在“工资——价格螺旋上升”的模型作用下，宽松的货币政策将引起商品价格的增长，商品生产者会寻找更多的钱，因为他们会预期生产成本上升。而在现在的非常态环境中，当宽松的货币政策通过房地产行业的投机刺激需求以发挥它的作用的时候，商品价格将上升，因为经济体自身会产生比预期更多的商品需求。所以，在这种情况下，通过在生产领域中商品成本的不断升高来刺激消费，将变得非常困难。
历史经验表明，在经合组织国家中，处在类似当前商品周期的情况时，通货膨胀４％是最合适的。但是，我们仅仅看到了１％的通货膨胀。同样的分离情况正在除日本以外的东亚地区上演。如果我们用上个世纪９０年代作为比较对照的参照物的话，在同样的情况下，这一地区的通货膨胀比率应该是８－１０％。但是我们仅仅看到了官方３％的数据，我们自己估计也只有５％，中国的数据低估了其当前的通胀比率。
债务通缩可能并不遥远了
全球经济正在经历全球化带来的“正向的生产能力风暴”。这种情况所带来的平衡状态应该是被看作价格水平向下调整，尤其是在发展中国家。相反的是，货币权威部门，主要指的是美联储，正在用廉价的货币阻止这种调整，进而引起了大量的房地产泡沫以创造大量表面的需求来阻止价格的下降。然而，一旦泡沫破裂，世界将需要一次更大的向下调整，因为在这次泡沫的过程中，过剩的生产能力太多了。
最重要的是，如此大规模的债务将引起债务进一步膨胀。而全球化将引起良性的通货紧缩，这种紧缩有利于消费者，并引起一些产业以低成本的模式重新配置。但是，用泡沫和债务来对付这种通货紧缩的之后，将导致经济体中进一步的通货紧缩。我认为，这种情况曾经在一战之后的２０世纪２０年代出现过。
当全球的房地产泡沫破裂的时候，债务膨胀将随之而来。当然，也存在美联储创造另一个泡沫以推迟这种必然性出现。举例来说，美国财政部通过对美国国债的直接购买压低１０年期国债的收益率２％，美国将会创造一个新的泡沫。但是，美联储可能会后悔，格林斯潘可能会退休，这将使得把赌注押在出现一个新的泡沫的赌博无利可图。
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